株式がオンチェーン化した後、誰が世界の資本市場の取引・決済・資産運用を再構築するのか

株式トークン化の次の段階は、発行数ではなく取引・決済・利用の仕方にある。実際の純流入、時間を問わない取引需要、三つの証券権利構造を分け、オンチェーンのポートフォリオ管理の機会とリスクを考える。

2026 年オンチェーン株式の詳細考察｜公開版
調査基準日：2026 年 10 月 22 日

はじめに：株式トークン化は何を変えるのか

2026 年、トークン化株式（Tokenized Equities）は、Nasdaq の価格を ERC-20 に写すだけの技術実験ではなくなった。実際の資産残高が増え、米国の通常取引時間外に取引が広がり、流動性プールや担保市場で使われる資産が増えるという、三つの変化が観察され始めている。

ただし、ブロックチェーンが証券取引所を置き換えたことを意味しない。オンチェーンに株式トークンがあることと、保有者が上場企業の株主であることも同じではない。重要なのは、証券市場にプログラム可能な資産と取引インフラの新たな層が生まれつつある点だ。異なる発行者、証券会社、取引所、DeFi プロトコルが、同じ経済的な原資産を巡って異なる商品を作れる。

RWA.xyz が 2026 年 10 月 22 日の照会時に示したデータでは、トークン化株式の Distributed Value は約 35 億ドル。そのうち bStocks は約 12 億ドル、Ondo は約 9.06 億ドル、xStocks は約 6.08 億ドルだった。保有アドレスは約 438 万、月間移転額は約 104.9 億ドルとも表示された。保有者は主にアドレス基準で、438 万人の独立した個人と解釈してはいけない。移転額もすべてが実際の売買取引高ではない。1

この数字の意味は、すでに巨大だということではない。数十兆ドルの上場株式市場と比べると、トークン化証券はまだ極めて初期だ。なぜ株式をオンチェーン化する必要があるのか、どの摩擦が本当に消え、どの費用が発行者、流動性提供者、オンチェーンのプロトコルへ移っただけなのかを調べる方が重要である。

一、成長は実際の資金か、価格や宣伝によるものか

Binance Research の 10 月 20 日の bStocks By The Numbers は代表的な例を示す。2026 年 6 月に始まった bStocks は 125 日で AUM 10 億ドルに達し、比較対象の Ondo の 265 日より速かった。同期間のトークン化株式市場の AUM 増加への寄与は 60% 超だった。さらに報告は純流入と価格の影響を分け、公開以来の AUM 増加の約 68% を純資金流入、残りを価格変化と未帰属の調整と推定した。2

ただし、AUM の増加は新しく生まれた投資需要と同じではない。以前から米国株を持つ投資家の移動、暗号資産の取引口座内での再配分、新たな国際証券投資が、それぞれどれだけあるかは、発行、償還、ユーザーコホートをさらに追う必要がある。純流入は需要の実在を支えるが、長期の安定性までは証明しない。

より説明力があるのは商品構造の変化だ。上位五資産の AUM 比率は当初約 97% から 50% 未満へ下がり、対応資産は 100 近くなった。人気銘柄や注目テーマで始まった需要が、ほかの株式や ETF に分散している。ただしサンプルでは、注目度の高いテクノロジー企業や暗号資産関連株が依然重要だ。2

株式オンチェーン市場の第一段階は資産があるか、第二段階はユーザーが何を持ち続けたいかである。

二、全天候取引：確かめられたのは時間の柔軟性であって、無リスクの価格ではない

米国株の通常取引時間は一週間の一部にすぎないが、経済指標、政策ニュース、企業イベントは引け後も続く。トークン化株式や株式連動の無期限先物は、従来市場が閉じている間も期待を表し、リスクの一部を移す手段になる。

Binance Research では bStocks 取引量の約 56% が通常時間外で、そのうち約 49 ポイントが平日の寄り前・引け後、週末は約 7 ポイントにとどまる。56% すべてを週末の株式取引需要と呼ぶのは誤りだ。2

7 月の Binance Research は、対象の七週末で bStocks の週末価格変化が翌月曜の寄り付きギャップをかなり説明し、ギャップが 3% 超の 41 サンプルでは方向がすべて一致したとする。3 注目に値するが、オンチェーンが常に Wall Street を予測できる証拠ではない。期間は短く、銘柄も限られ、薄い注文、在庫制約、参照価格の遅れ、取引摩擦も影響しうる。

問うべきは、証券市場の休場中に誰が価格を作るかだ。マーケットメーカーが現物をすぐヘッジできなければ、どんな在庫リスク・プレミアムが価格に入るのか。市場間裁定の経路が制約されれば、価格の乖離は続きうるのか。

24/7 取引は価格発見の時間構造を変えるが、24/7 の厚み、確実な約定、即時・無損失の償還を自動的に与えない。長期保有者にオンチェーン操作は有用でも、最適な利用が高頻度取引とは限らない。

三、グローバル化の実質：ステーブルコインを証券市場への口座レイヤーにする

ユーザーの分布も変わる。Binance Research によれば、2026 年 6 月の初期サンプルでは約 80% の活動が新興国ユーザーに由来し、10 月の更新された地域分類と取引量基準では新興国・フロンティア市場の合計が約 70% だった。時点、サンプル、定義が異なり、同一指標が 10 ポイント下がったとみなしてはいけない。2 4

6 月報告では約 93% の約定が一株未満、取引額中央値は約 18.81 ドルだった。4 小口・端株はブロックチェーン独自の発明ではない。しかしステーブルコイン残高、自己管理ウォレット、国境を越えて利用できる取引基盤と組み合わされると、資産ごとに完全に分離した資金移動の体験を作らなくてよくなる。

証券への参入障壁が消えたわけではない。法域制限、発行の仕組み、株式トークンの交換条件、銀行への入出金、ステーブルコインから伝統金融へ入る経路は残る。縮まるのは、口座の接続、プラットフォーム間送金、最小取引単位の摩擦の一部だ。

したがって発行者の技術仕様だけが競争力ではない。流通の入口、既存ユーザー、ステーブルコインの厚み、価格提示と償還の便利さが、獲得・定着を直接左右する。

四、トークン化は同一の法的・技術的対象ではない

現在のオンチェーン株式には、少なくとも三つの異なる基盤構造がある。

第一は、発行主体と保管の仕組みで裏付け、契約された経済的権利を与えるトークン化証券の証書だ。bStocks は原株式に裏付けられ、特定経路で条件付き交換ができ、分割と配当再投資は Multiplier で扱うと説明する。5 ただし株式の裏付けと、保有者が上場企業の株主として直接登録されることは別で、権利は発行文書、保管関係、実行可能な交換の仕組みで判断すべきだ。

第二は、既存証券インフラのオンチェーン記帳への拡張だ。DTC は 2025 年 12 月、試行計画に関する SEC スタッフのノーアクションレターを得た。適格参加者は登録ウォレット間でトークン化された証券権益を移転できるが、正式な権利記録は既存市場インフラに根ざす。Nasdaq は 2026 年 3 月に関連規則の承認を取得し、同じ注文板の約定を維持しつつ、一部証券の受渡しをトークン化権益へ広げようとしている。6 7

第三は、参加制御されたネイティブなオンチェーン株式市場だ。SEC は 2026 年 9 月 17 日に暫定的なイノベーション免除を出し、適格な Tokenized Securities Venue が、従来株式と同じ権利のトークン化証券を管理された AMM プールで取引することを認めた。詐欺防止、参加資格、発行企業の異議などの規則は残る。この権利要件は第一の商品と自動的に同じにはならない。8

10 月 21 日時点の SEC リストには TSV LLC、OKXICE TSV、Perpetuals.com の運営意向通知がある。掲載は運営条件を満たしたとの当局確認ではなく、実際の取引発生も意味しない。9

三種類を完全に交換可能な ERC-20 とみなすのは、法的にもスマートコントラクト設計上も誤りになりうる。同じティッカーでも発行者、保管資産、保有者権利、交換経路、送金制限が異なる。

五、第二の価値の波：「買える」から「使える」へ

価格変化を証券口座から複製するだけなら、手数料、スプレッド、保管リスクが優位を侵食しやすい。資産がポートフォリオ、担保、流動性、定期積立、再配分、収益分配に入って初めて、新しい市場構造が生まれる。

9 月の The RWA Activation Era は、PAR（Programmable Asset Ratio）と CAR（Capital Activation Rate）を示す。前者は原市場資産がプログラム可能なオンチェーン形式に入る割合、後者はトークン化済み資産が実際にオンチェーン金融で使われる割合だ。採用された基準では、株式 CAR は 2026 年の 9 月 15 日までに 1.95% から 7.54% へ上がり、使用資産は主に流動性プールと貸付市場に集中した。10

発行規模は経済活動の深さではない。十億ドル規模でも保有だけで送金できない仕組みより、小さくても効率よく担保化、取引、ポートフォリオ管理できる方が DeFi に大きく作用する可能性がある。

ただし CAR は高いほど良いわけではない。報酬のために同じ資産を繰り返しステーク、貸付、循環担保に使うと、使用率とともに清算・流動性の連鎖リスクが高まる。良い成長は、純増の経済的サービス、妥当な手数料、健全なリスク調整後リターンであり、TVL の単純増加ではない。

六、競争は発行から「発行 + 販売 + 金融応用」へ

役割は価値連鎖で分けるべきだ。発行・保管者が権利と供給を作り、取引場所が価格と約定を提供し、ステーブルコインと決済ネットワークが資金を動かし、アプリとプロトコルが、理解しやすく継続利用できる商品へ資産を組織する。

9 月の Binance Research では、bStocks と Robinhood の取引量シェア拡大が既存のプラットフォームの販売網と強く関連する。初期ユーザーの 58.5% は無期限先物や直接の株式も取引していた。新しく教育するだけでなく、既存の取引行動から転換できることを示す。11

次の競争領域はポートフォリオ層と考えられる。一銘柄ずつ買うだけでなく、テーマファンド、リスク予算の組合せ、定期リバランス、指数持ち分、自動積立、機械実行の戦略によって、単一の取引対象からプログラム可能な資産運用商品へ変わる。

ただし取引可能な持ち分には、原資産をコントラクトが安全に保管でき、公平な申込み・償還、信頼できる価格、休場・発行者制限・コーポレートアクション時の会計の整合が必要だ。一括購入ボタンは ETF ではなく、組合せの持ち分も名称だけで規制上の ETF になるわけではない。

七、今後三年の勝敗を決めるのはトークン数ではない

私は、データで反証できる五つの変数で評価したい。

第一は純発行と純償還。値上がりを除いて、投資家は実際の配分を増やし続けるか。

第二は実際の厚み。典型的な 1 万、10 万、100 万ドルの注文の実行可能なスリッページと、休場時の状態はどうか。

第三は市場間のスプレッド。トークンと合法的に交換できる資産の純資産価値の乖離は、裁定経路で収束するか。

第四は資本の用途。貸付、担保、指数、実際のポートフォリオのどれが、リスク費用控除後も持続的な需要を生むか。

第五は発行者と口座の相互運用。チェーン、保管、法的権益が異なるトークンを、誤って同一視せず標準化して記述できるか。

これらが、証券口座の別の保有形態、24 時間の高変動商品、独自の金融価値を持つ証券インフラのどれが主流になるかを決める。

おわりに：Wall Street を引け知らずにするだけではない

取引が終わらないという物語は伝わりやすいが、経済的に最も価値があるとは限らない。個人には国際配分の口座摩擦を減らし、トレーダーには新しい時間帯とスプレッド、金融機関には決済と販売の設計、DeFi 開発者にはプログラム可能な担保とポートフォリオの材料を与える。

重要なのは、競争の単位が単一株式、証券会社、チェーンではなく、資産の真正性、流動性、運用、価格、リスク管理をつなぐ金融商品システムになりうることだ。

次は、もっと多くの株式をオンチェーン化できると示す段階ではなく、どれだけの資本にオンチェーンに残る理由があるかを示す段階である。

出典と集計基準

説明：価格、保有、シェア、取引のデータは出典時刻で変わりうる。AUM、Distributed Value、Active Market Cap、Transfer Volume、Turnover の定義は提供元間で完全には一致しない。対応する基準で引用し、機械的に加算しない。独立した業界調査であり、投資助言ではない。

資料整理について：同名のユーザー提供ファイルから「思考」に追加し、元稿の 2026-10-22 の調査日、出典、集計基準を保っている。今回は Surf、外部翻訳サービス、独立したオンライン確認を行っていない。照会日、政策説明、市場データ、出典の相互検証は元資料の記録であり、再照会・再検証を意味しない。