TL;DR
- トークン化株式は一つのものではなく、四つある。 同じティッカーの裏側にあるのは登録株式か、無記名の債券か、発行者に対する債権か、あるいは単にティッカーを名前として着ただけのデリバティブである。
- 10 社のうちトークンがそのまま株式なのは
2社だけ。 別の2社は保管株式に対する証券、3社は債権、残る3社はラッパー自体を開示していない。 - 完全な議決権を提供する社は一つもない。 最良のものが代理行使
1社と「予定」と記された1社で、3社は明確になし、5社は未開示である。 - この表で最も大きい欄は空欄である。配当の扱いが未開示
8社、準備金証明が未開示8社、償還条件が未開示6社。 - 構造が決めるのは発行者が破綻した日の順位であって、平時に価格が追随するかどうかではない。平時には四つとも同じに見える。
本稿の分類と件数はトークン化株式トラッカーの発行者レコードに基づき、対象はそのページに収録された
10社である。これらは発行者自身の開示内容であり、法的見解ではなく、発行書類を一社ずつ逐条で確認したものでもない。
1. 四つの構造
| 構造 | トークンの正体 | 議決権 | 発行者破綻時の立場 |
|---|---|---|---|
| 登録株式 | トークンそのものが株主名簿上の株式 | 保持される | 株主 |
| トラッカー証券 | 保管株式に対する無記名債券 | なし | 担保に対する請求権者（会社に対してではない） |
| 債権 | 発行者に対する債権、担保はオフチェーン | なし | 債権者 |
| 価格エクスポージャーのみ | 背後に株式は存在しない | なし | デリバティブの相手方 |
登録株式。 トークンが株主名簿上の株式そのものなので、配当と議決権が残る。代償として通常は許可制で KYC が必要になる。名簿が人物に紐づかなければならないからである。
トラッカー証券。 保管株式に対する無記名債券で、経済的なエクスポージャーのみ、議決権はない。見落とされがちなのは、請求権が向いているのは担保であって会社ではないという点だ。その保管株式が存在するか、量が足りているかが、この債券の価値を決める。
債権。 発行者に対する債権で、担保はオフチェーンに置かれる。発行者が破綻したとき立場は債権者であって株主ではないので、株式を直接保有するのではなく他の債権者と並んで列に加わる。
価格エクスポージャーのみ。 背後に株式はまったくなく、ティッカーを名前として着たデリバティブである。平時には価格が密接に追随することもあるが、それとその会社との間に法的関係は何もない。
2. 10 社を並べる
| 法的ラッパー | 社数 | 該当社 |
|---|---|---|
| 登録株式 | 2 |
Dinari dShares、Coinbase (Base) |
| トラッカー証券 | 2 |
bStocks、xStocks (Backed) |
| 債権 | 3 |
Ondo Stocks、Robinhood Stock Tokens、Reality rTokens |
| 未開示 | 3 |
Remora rStocks、Backpack Securities、ST0x / PreStocks |
第一の結論：「株式そのものを買っている」と言えるのは多くて 2 社。 残る 8 社のうち五つは明確に証券か債権であり、三つはこの項目自体を述べていない。
他の欄を見ると、空欄がどの確定した答えよりも多い。
| 項目 | 分布 |
|---|---|
| 議決権 | 完全 0 · 代理 1 · 予定 1 · 明確になし 3 · 未開示 5 |
| 配当 | 転送 1 · 再投資 1 · 未開示 8 |
| 準備金証明 | Chainlink PoR 1 · 監査報告 1 · 未開示 8 |
| 償還 | 可能 4（うち 1 社は拒否されうると明記）· 未開示 6 |
| 米国居住者 | 遮断 6 · 適格投資家のみ 1 · 未開示 3 |
| 評価 | A 1 · B 5 · C 1 · 未評価 3 |
第二の結論：完全な議決権を提供する社は一つもない。 最も近いのが Ondo の代理行使と、Robinhood の「予定」という記載である。これは最初の表と整合する。議決権は名簿に従うものであり、八社は登録株式ではないからだ。
第三の結論：準備金証明の網羅率が他のどの項目より低い。 10 社のうち Chainlink PoR を接続しているのは xStocks だけ、監査報告を出しているのは bStocks だけで、残る 8 社には検証可能な準備金の開示がまったくない。そしてトラッカー証券と債権という二つの構造にとって、担保が存在するかどうかだけが問題なのである。
3. 一行から読み取る方法
トラッカーで任意の一社を展開し、組み合わせを見る。
- ラッパーが登録株式で、議決権が未開示 —— 名簿の関係は成立しており、議決権の経路を発行者が述べていないだけである。これは情報の欠落で、構造の欠陥ではない。
- ラッパーがトラッカー証券か債権で、準備金証明が未開示 —— ここが立ち止まるべき組み合わせだ。この二つの構造は価値のすべてを担保に依存しているのに、その担保が存在する第三者の証拠がない。
- 償還が「可能・拒否されうる」 —— 確定した償還権は存在しない。拒否されうる償還は、ストレス時にまさに拒否される種類のものである。
- ラッパーが未開示 —— この行は読めない。評価が低いのではなく評価できないので、該当する
3社はいずれも未評価である。
銘柄リストを全件取り込んでいるのは現時点で bStocks のみで、その 100 銘柄はセクター別に 20 本のレポートに分かれており、そのページから辿れる。
4. 次に見るもの
- 第一陣の TSV の免許申請と上場リスト。
- Robinhood の 1:1 償還と議決権が実際にいつ実装されるか。これが「債権」から「登録株式」へ移るのか、予定の欄に留まるのかを決める。
- rwa.xyz の月間アクティブアドレスが下げ止まるか。
- Ondo、bStocks、xStocks 三社のシェアの変化。
- Hyperliquid の株式無期限先物と現物トークンの出来高差。
5. この記事で分からないこと
- これは法的見解ではなく、発行書類を一社ずつ逐条で確認したものでもない。 上記の各欄は発行者の開示内容が当サイトのレコードでどう記録されているかであり、
未開示は「そのレコードにない」という意味で、「どこにも述べたことがない」とは異なる。 - 破綻時の実際の回収率は算出できない。 「債権者である」とは順位の話で、比率の話ではない。担保の質、保管の取り決め、適用法はそれぞれ異なり、ここのレコードには法域の欄しかない。
- 四つの構造は価格を説明しない。 平時には四つとも同じように振る舞いうる。差が表に出るのはストレス時だけなので、「よく追随している」ことは構造が安全である証拠にならない。
- 空欄の数は動く。 これは
10社のある時点での開示状態であって恒久的な性質ではない。評価というより、残っている宿題の一覧として読むべきものである。
結論。 同じティッカーはオンチェーンで少なくとも四つの法的身分を持ち、その違いが振る舞いに出るのは発行者が困難に陥った日だけである。ここで追跡している 10 社のうち、株式そのものを買っていると言えるのは 2 社、完全な議決権を出すのは 0 社、検証可能な準備金証明がないのは 8 社である。
この開示密度のもとで、**実際に使える判断は「どの社を選ぶか」ではなく「どの欄が空いているか」**である。空いている欄が、発行者の代わりに自分が負っているリスクの部分である。
各社のラッパー、議決権、配当、償還、準備金証明、米国居住者の取り扱いはトークン化株式トラッカーにある。本稿は調査メモであり、投資助言ではない。DYOR。